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        困在回購協議里的人,在風險投資中尋找安全感
        來源:每日經濟新聞2023-12-08 17:32

        這可能是創業者與投資人關系最為緊張的時刻之一:因為一紙回購協議,原本融洽的雙方漸生嫌隙,甚至反目站上法庭各執己見。

        近來,創業者與投資人關于對賭、回購的紛爭越來越多,深感創業維艱的創始人質疑風險投資不承擔風險,控訴投資機構明股實債??此茝妱莸耐顿Y人直言無奈,迫于LP的退出壓力,即便批量起訴所投公司,也收效甚微。

        “每個人都想保護自己,好像都在自己的職位上做著自己應該做的事情,大家就這么撕扯起來了?!彼{橋資本創始人王超如此形容當下的市場,“但結果往往是,雙方互相捅刀子,投資人要不回來錢,幾經折騰創業公司垮了,最后創始人也跑了?!?/p>

        愈發嚴苛的回購條款是如何形成的?如此密集爆發的糾紛究竟是誰的錯?回購之外還存在其他多方共贏的方案嗎?圍繞一紙回購協議背后的故事,《每日經濟新聞》記者展開了采訪。

        創始人密集控訴:被踢出公司、醫??ū粌鼋Y

        12月7日晚上,耿樂準時出現在直播間,熟練地向粉絲們推薦一款咖啡。帶貨主播是他的新身份,曾經是上市公司CEO的他,如今也要像羅永浩一般,上演“真還傳”。

        耿樂曾是明星創業者,他創立藍城兄弟,并帶領公司成功赴美IPO,公司市值一度逼近13億美元。但因為業績虧損和宏觀環境影響,公司上市后股價不及對賭預期,昔日的投資人開始變臉,要求耿樂按照事先約定的價格回購股份。

        耿樂在采訪中回憶稱,此前在接受投資時,他稀里糊涂地簽下過無限連帶責任協議,彼時面對投資人的步步緊逼,他不得不出售質押自己的股份,去償還大概7500萬美元的投資款,“之前拿的那么多投資,竟然都是自己的債”,這是他萬萬沒想到的。

        去年8月,耿樂發文宣布辭任藍城兄弟的董事長、CEO,就這樣被踢出了他親手創建的公司。在近日的媒體采訪中,他提醒創業者,一定不能和投資人簽無限連帶責任協議,不要把自己的身家性命都綁在一家公司的戰車上。

        與耿樂的經歷類似,日前,紐諾教育創始人王榮輝在個人公眾號上發表《創業者,該死嗎?》一文,聲討投資人逼得自己走投無路。

        據王榮輝講述,因為創業失敗,她背負了幾千萬投資款的回購債務,不僅如此,她的醫??ㄒ脖煌顿Y機構“文XXX”申請執行劃扣和凍結,交了十幾年的醫保攢下來的幾萬塊救命錢也被一并執行。王榮輝稱,在和執行法官詳細了解了執行申請后,她還得知,這家機構除了申請了凍結醫???,還申請了拘留,不過法院沒有同意執行。

        原本要和創業公司共進退的投資機構,現在因為創業失敗,逼得創業者喪失經濟能力、自由能力,這令王榮輝非常憤怒。

        “LP要求強制退出”,投資人直言壓力大

        一邊是創業者言辭激烈的控訴,另一邊,看似強勢的投資人,在采訪中也連稱無奈、壓力大。

        李力(化名)在上海一家管理規模約百億的投資機構做法務,目前手上有三四個項目需要通過起訴來實現退出,談及輿論中創業者對投資人濫用回購的指責,他坦承,投資機構追討回購款有自身私利的考慮,但他指出還有一個重要原因:投資人同樣面臨著LP要求退出的巨大壓力。

        “基金到了清算期,我們負責投后的同事承擔了非常大的壓力,有的LP甚至每天都會打電話來催問進展,我們也很崩潰,壓力是一層一層傳導下來的?!崩盍Ω嬖V記者,不管最終回購款能不能要回來,從前期溝通到最后起訴這一整套動作要認真做好,“如果我們沒有依約盡責地執行回購條款,貽誤時機,同樣有可能面臨LP的訴訟?!?/p>

        作為夾在創業者和LP中間的角色,李力認為,投資機構也很難。

        “回購動作一定要有?!蓖鯑|(化名)在一家消費基金做投資,在近日采訪的中,他也反復向記者強調這一點,“這兩年國資LP增多,大多數都有回購訴求,作為GP壓力很大,肯定要盡到自己的責任,至少要把法院的判決書擺在LP桌子上,這樣大家都好交代”。

        一個需提及的背景是,當前國內股權投資市場募資規模仍處于下降趨勢,清科研究數據顯示,2023年前三季度,中國股權投資市場共有5344只基金完成新一輪募集,募資規模13521.53億元人民幣,同比下降20.2%。

        其中活躍度較高的,以國資背景管理人居多,對他們而言,資金保本和發展產業并行是主要訴求。

        近一兩年來,從簽署的合同里,李力明顯感覺到LP的避險情緒在攀升,“現在這個大環境下,很多LP都是變著花樣地要求GP兜底回購,雖然合伙協議里沒有直接寫明要保本收益,但它們會設置諸多限制條件,指向這個目的?!?/p>

        壓力層層傳導下來,李力說,投資機構只能拿著回購條款向創業者索要安全感了。

        名為保底,實則“抓不住的虛幻泡沫”

        簽下回購條款,就一定能要到安全感嗎?在采訪中,幾乎所有的投資人給出了否定的答案。

        在投資前,面對創始人對回購條款的疑慮,王東說自己通常是這么解釋的:“要給LP一個交代,基金內部風控是這么要求的,不到萬不得已,不會逼你回購?!?/p>

        直到自己上手處理過幾個案例后,他才發現事實上的確如此,一旦進入回購流程,投資人很難拿到想要的結果。

        “幾乎沒有創業者愿意把錢還回來?!蓖鯑|說,“即使站到了法庭上,法院也不一定會支持投資人的回購訴求,有些官司在第一步就輸了。即便法院支持官司勝訴,還要看創始人有沒有資產可以執行,如果回購款金額大,且投資機構眾多,你的排序又相對靠后,其實分不到多少錢?!彼灰幌蛴浾呒殧档?。

        王超在2021年創立藍橋資本,主要做并購交易,過去這一年,找他咨詢回購糾紛的投資人和創業者越來越多,“最典型的是,有一位投資人說他的辦公桌上擺了7份回購協議?!?/p>

        在王超看來,這個矛盾已經醞釀了很長時間,今年集中爆發了,在現在的大環境下,大家不再輕信美好的預期,而是更現實要保本,創始人說創業維艱想要更多支持,投資人想避險、LP要強制退出,每個人都想保護自己,好像都在自己的職位上做著應該做的事情?!皼]有正確與否、道德與否,我們只能尊重大環境的變化,以及每個角色和他們決策的難度?!?/p>

        談起回購的實際結果,王超同樣不樂觀,他向記者作了這樣一個比喻:名為保底條款,但回購其實更像是一個虛幻的泡沫,看起來是美好的,短期內能給投資人一種安全感,而當你想抓住它的時候,泡沫就消失了。

        “從商業的層面來看,投資人并沒有足夠可靠的方式去監控所投公司的現金賬戶,從現實層面來看,只要投資款打過去了,創業者對這筆錢的使用有決定權,他怎么可能心甘情愿地還回來?無論從哪個角度,投資人想通過回購拿到回報的概率都是極低的?!?/p>

        王超觀察到,在很多案例中,投資人期待的是通過提出回購,給創業者警示,逼迫公司去尋找決方案,但事實上這樣的威脅沒有用,“我們看到的更多情況是,雙方互相捅刀子,投資人發起訴訟追討回購款,但要不出來錢,創業公司幾經折騰活不下去,最后創始人也跑了?!?/p>

        重新定義行業共識

        博弈和糾紛還在繼續,一級市場對回購的倚重仍不斷加碼。

        李力觀察到,當對項目成色、市場前景、行業發展等各種因素判斷沒有足夠信心時,有無回購、回購義務主體、回購責任限度這些因素幾乎能夠決定一個項目是否過會?!斑@只是階段性的情況,還是以后的常態?”當談及這一風向何時轉變,他表示悲觀。

        身處投資一線,王東對這一變化的感受更直觀:此前他曾放棄過一家消費公司的投資,不過很快有其他投資人選擇注資,當王東向同行打聽投資邏輯時,對方坦承道:“創業者的回購能力很加分,創始人父親是上市公司董事長,如果項目跑不出來需要回購,這樣的背景財力有保障?!边@樣的回答令王東非常意外。

        “無論是投資人還是創業者,大家今年都是第一次系統性地面臨回購的問題?!蓖醭锌?,大家都想解決這個問題但又不知道怎么解決,才出現了這些互相捅刀子的故事。

        他建議,GP、LP、創業者坐下來,一起對過往的行業規則進行梳理、討論和重新定義?!氨热?,回購條款是否必須如此剛性?觸發回購時,能否給彼此留出足夠的空間和回旋余地?退出并非只有上市和回購這兩條路,并購等其他方式是否有考慮和重視?”

        各方參與進來,討論出一套更適合國內創投市場的行業準則和共識,大家去遵守和沿用,王超認為,這是當下需要的,非常有意義的一件事情。

        責任編輯: 李志強
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